中国A股估值之辩

在中国股市的发展过程中，上市公司股票的估值和市盈率成为各方人士争论的焦点，更多观点认为中国股市的市盈率过高，而这种观点成为中国股市上升的关键阻力。我们认为需要客观综合分析中国A股市场估值，2006年沪深300指数的市盈率预计在20倍左右，选用沪深300指数作为中国A股市场更能有代表性，中国经济高速发展，上市公司的盈利能力将不断提升，预期未来2007-2010年中国上市公司利润将达到25%以上的年均复合增长率。
对比美国和日本股市的制度结构和市盈率，我们发现美国和日本股市的估值不同，美国股市的平均市盈率为16-18倍左右，而日本股市的平均市盈率为80-90倍左右，这种估值的差别无论是两国GDP增速，还是企业的质量均无法找到合理答案。
经过分析我们不难发现日本股市的发展轨迹和经济结构与中国经济与股市结构有着相似之处，首先日元对美元始终处于升值过程中，汇率成为支撑日本股市估值的基础。日本的高储蓄率使资金保持充裕，日本是国际收支保持经常项目盈余的国家，而美国的经常项目处于严重的赤字状态，为此资产质量有质的区别，日本是主要资本输出国。其次日本股市流通市值的比例明显低于美国股票，为此日本股票的高溢价在相对合理范畴。
综观中国股市，我们看到人民币在长期升值周期内，中国同样是经常项目盈余的国家，外汇储备位居全球前列，中国股票市场在全流通的背景下，可流通的股票依旧比较低，以工行(601398)为例，其A股流通股本只占总股本的约2.7%。
我们从制度因素和制度结构考虑，中国股市保持较高市盈率是完全合理的，中国经济正处于崛起的阶段，GDP的增长显著高于美国、日本等发达国家的增速，中国上市公司理应获得成长性和制度性溢价。
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